Blog Olaf Sleijpen - Inflatiekopzorgen

Wie rondloopt in het DNB-kantoor in Amsterdam of in het kantoor van de ECB in Frankfurt, zal merken dat daar veel mensen werken met kopzorgen over de hoge inflatie. Ze wikken en wegen, overwegen en denken:

“Inflatie omlaag krijgen door de rente te verhogen? Maar een hogere rente brengt ons niet meer gas of computerchips. En hoeveel moet de rente dan stijgen om de inflatie af te remmen? En brengt die rente ook lagere economische groei, en daarmee mogelijk hogere werkloosheid of lagere huizenprijzen?”

Gedachten die zijn te vatten in schema’s zoals ik die vroeger maakte tijdens de economieles:

Rente ↑ → inflatie ↓, maar rente ↑ → investeringen ↓ → groei ↓? en werkloosheid ↑?, etc.

Nog niet eens zo lang geleden, toen de inflatie rond nul procent bleef hangen, hadden we een heel ander schema waar we aan vasthielden:

Rente ↓ & aankoopprogramma’s ↑ → inflatie ↑. Maar aankoopprogramma’s ↑ → kans op zeepbellen ↑, etc.

Het zijn economische wetmatigheden die in de echte wereld steeds opnieuw geen wetmatigheden blijken te zijn. Daarvoor is de werkelijkheid te weerbarstig en zijn er teveel (un)known unknowns. Hebben we jarenlang uit alle macht geprobeerd de inflatie hoger te krijgen, is die nu omhooggeschoten en al veel langer veel hoger dan ons lief is. Het is vaker gezegd, monetair beleid maken is soms meer een kunst dan een wetenschap.

In zekere zin is het monetair beleid ook weer makkelijk. Want het is wel heel duidelijk waar de ECB zich op moet richten. Dat is prijsstabiliteit, oftewel een inflatie van twee procent op de middellange termijn. Daar is geen speld tussen te krijgen. Dit staat niet alleen in Europese verdragsteksten, maar is gebaseerd op economische wetmatigheden die niet ter discussie staan. Economen van DNB hebben onlangs aangetoond dat hoge inflatie – zeg meer dan vier procent - uiteindelijk ook slecht is voor de economische groei. Dus op de langere termijn is er geen afruil tussen inflatie en groei. En inflatie benadeelt met name de kwetsbaren in de economie.

How it started

Maar eerst, hoe zijn we in zo’n korte tijd aan zo’n hoge inflatie gekomen?

Vandaag hebben twee economen van DNB hierover een studie naar buiten gebracht. Ik zal proberen een korte samenvatting te geven (ik raad je overigens van harte aan de hele studie te lezen!).

Inflatie is vele jaren te laag geweest, ver onder het gewenste niveau van zo’n twee procent. Dat hing samen met de vele crises waar we in de afgelopen jaren doorheen zijn gegaan: financiële crisis, Europese schuldencrisis en de coronacrisis. Centrale banken hebben met renteverlagingen en aankoopprogramma’s veel gedaan om die crises het hoofd te bieden en de inflatie aan te jagen.

Na de coronacrisis ging de economie in de tweede helft van 2021 weer razendsnel open. Mensen die tijdens de crisis even hadden afgewacht, trokken nu de portemonnee om achterstallige aankopen te doen, terwijl containerschepen nog op de verkeerde plek lagen en zelfs fabrieken nog niet overal op gang waren. Het aanbod kon de stijgende vraag niet meer bijhouden. Er ontstond een groot tekort aan spullen, aan energie om die spullen te maken en aan mensen om de spullen te verkopen of aan huis af te leveren. En daardoor steeg de prijs van die spullen.

De Russische inval in Oekraïne, op 24 februari, zorgde voor een verdere toename van de tekorten, met verdere prijsstijgingen tot gevolg, vooral van energie en voedsel.

De hoge inflatie is daardoor hardnekkiger dan we in Amsterdam en Frankfurt eind 2021 dachten. We zien dat de inflatie zich uitbreidt van de prijs van energie naar de prijzen van andere goederen en diensten. Dit sijpelt door in nieuwe looneisen. Werknemers willen de daling van hun koopkracht immers compenseren. Een eenmalige stijging van de lonen is geen probleem. Maar als hogere lonen leiden tot hogere prijzen, en weer tot hogere lonen, dan zijn we verder van huis. Zo’n versterkend haasje-over tussen lonen en prijzen is wat economen een ‘loon-prijsspiraal’ noemen. En die is zeer schadelijk voor de economie.

How it’s going

Nog meer kopzorgen dus. En daar sta je dan als centraal bankier. Veel van de oorzaken van de hoge inflatie liggen buiten onze invloed: we kunnen graanvoorraden niet vergroten, we hebben geen eigen olie- en gasvelden, we kunnen geen zonnebloemolie persen, geen distributiecentra vullen, of personeelstekorten oplossen (we hebben het al moeilijk genoeg om onze eigen vacatures te vervullen, terwijl het nu juist zo’n interessante tijd is om bij ons te werken!).

Maar we hebben gelukkig wel een andere mogelijkheid om de inflatie te verlagen: Normalisatie, oftewel, rente ↑ & aankoopprogramma’s ↓ → inflatie ↓. Een renteverhoging leidt bijvoorbeeld tot een lagere inflatie, omdat een hogere rente het aantrekkelijker maakt om geld even op te sparen en niet meteen uit te geven.

Door de hardnekkig hoge inflatie, ver boven de doelstelling, zijn centrale banken hun beleid gaan normaliseren. Dat wil zeggen dat ze allerlei programma’s die hun oorsprong hadden in de verschillende crises, zijn gaan afbouwen. Alleen al de aankondiging hiervan heeft gezorgd voor stijgende rentes. Zo heeft de ECB de normalisatie van haar beleid afgelopen december ingezet, door de beëindiging aan te kondigen van het speciale aankoopprogramma rond de coronapandemie (het PEPP) en het reguliere aankoopprogramma (het APP) ook af te bouwen. Inmiddels is het PEPP succesvol beëindigd en sinds december is de afbouw van de aankoopprogramma’s vanwege de inflatieontwikkelingen versneld. Het APP komt naar verwachting vroeg in het derde kwartaal tot een einde.

Dit maakt de weg vrij voor een eerste renteverhoging in juli, zoals ECB-president Lagarde onlangs in een blog aankondigde. Mogelijk wordt die door meerdere gevolgd, zodat er een einde komt aan de nog steeds negatieve beleidsrentes. Hoe de rente zich verder zal ontwikkelen hangt af van nieuwe cijfers over de economie. Wat we in ieder geval niet willen, is dat de huidige hoge inflatie op middellange termijn een blijvend fenomeen wordt.

Hoeveel impact op de inflatie deze beleidsaanpassingen van de ECB precies zullen hebben moeten we natuurlijk zien. Immers: Weerbarstige werkelijkheid en (un)known unknowns. En het zal tijd kosten. Maar de ECB zal blijven bijsturen tot de inflatie weer onder controle is. Daar mogen alle inwoners van Europa op vertrouwen.